金地债券风波终结 一场利率调降试探背后的现金流考验

　　在这场博弈中，投资者未赢，金地也没输得彻底。

　　观点地产网 前后历时一个礼拜有余，深圳房企金地集团一场试图通过调降债券利率达到公司债回赎回目标的资本运作，在投资者与监管层的关注下，最终化为乌有。

　　4月28日，市场已有消息称，金地集团与投资者深度沟通，结果是“维持原利率不变”。至当天晚间，金地的一纸公告对外界传言进行了证实。

　　根据金地集团发布的上交所监管工作函回复公告，该公司宣布维持“18金地03”债券的利率不变。同时，明确此前下调“18金地03”债券票面利率的行为，“经认真研究相关法规并征求律师意见后认为”，该债券的相关约定“不支持公司单方面下调本期债券票面利率”。

　　“在此情况下，为了保护债券投资人利益，回应债券投资人的意见和关切，公司决定本期债券的后续期限票面利率仍维持原有票面利率不变。”金地如是给出最终决定。

　　金地还表示，就上述事宜给市场造成的不当影响深表歉意，表示公司将继续秉持诚信经营的企业文化，在经营中平衡兼顾好市场各方利益。

　　致歉的不止金地集团，“18金地03”债券的主承销商、受托管理人中国国际金融股份有限公司，也表示就上述事宜给市场造成的不当影响“深表歉意”。

　　至此，金地集团一笔10亿元的三年期公司债券调降风波落下帷幕。

　　但需要指出的是，尽管第三年票面利率未成功下调至1.50%，金地集团亦未打算在原票面利率5.29%的基础上再做上调——当初的《募集说明书》实际上也并未约定金地必须在存续期后1年将利率提升基点。

　　在这场博弈中，投资者未赢，金地也没输得彻底。

　　观点地产新媒体了解，“18金地03”债券为金地集团2018年公司债券（第二期）（品种一），发行总规模10亿元，期限自2018年5月28日至2021年5月27日，票面利率5.29%。

　　今年4月20日，金地集团发布一则公司债券票面利率调整的公告，宣布“18金地03”债券在存续期的第二年末（2020年5月27日），根据当前的市场环境，发行人选择下调票面利率，即最后1个计息年度的票面利率调整为1.5%。

　　金地还提出，“18金地03”债券的回售申报期为4月30日至5月11日（仅限交易日），发行人委托中证登上海分公司为登记回售的投资人办理兑付，且不对本次回售债券进行转售，发行人将于5月28日后，按照相关规定办理回售债券的注销。

　　金地集团当时甫一宣布调降利率便令投资者哗然，有投资者已经迅速算清楚数字：利率下降后，金地至少可以少支付约3790万利息。近期1年期国债收益率报1.182%，收益率跌至10年新低，照此计算，金地的公司债也“接近”国债水平。

　　而明眼人也不难看出，金地集团如此冒进的利率调整方式，大概率是期望对投资者形成压力，以促使他们在约定时间内回售债券。实际上，从其它公司的处理看，存续期最后一两年一般会上调利率。

　　在舆论的发酵下，上交所4月21日便向金地集团发出问询函，提及金地在当初的《募集说明书》约定，本期债券品种一“在存续期第2年末，公司可选择调整票面利率”，“存续期后1年票面利率为本期债券存续期内前2年票面利率加公司提升的基点”。

　　金地集团不仅未按当初约定“提升”利率基点，反倒将票面利率“调降”379个基点。现代企业的契约关系最终纠正了这种行为。

　　尽管这场资本运作最终未成功，但金地集团对于“借新还旧”以及债务结构的重视仍值得关注。仅从融资成本看，相比于2018年，截止2019年末金地的综合融资成本仅为4.99%，因此将高于平均数的到期债券进行替换，也有了必然的理由。

　　金地在2019年年报中也强调，公司的融资成本优势是由于“不断优化整体债务结构”。

　　观点地产新媒体了解，去年金地集团持有货币资金451.42亿元；资产负债率75.40%，实际资产负债率为 67.16%，净负债率为 60.24%。

　　但需要关注的是，截止去年底金地集团一年内到期的非流动负债328.10亿元，同比增长296.92%，主要系一年内到期还款的长期借款和债券增加；短期借款32.96亿元，同比增长24.5%，增长最多的是信用借款，从18.78亿元升至28.15亿元。

　　粗略按在手现金计算，金地的现金短债比仅约为1.25。

　　4月28日金地集团一季度报告还显示，期内公司营业收入73.38亿元，同比下降33.98%；归属于母公司净利润12.92亿元，同比下降13.73%；归属于母公司的扣非净利润则仅为3.29亿元，同比下降77.3%。

　　同时，一季度金地集团经营性现金流量净额为-85.75亿元，上年末为-48.23亿元。受整体疫情影响，该公司一季度新开工、竣工面积分别下降12%、34%。

　　现金流及债务方面，一季度金地集团筹资活动产生的现金流量净额为77.67亿元，同比增长63.22%，主要是债券融资增多。

　　具体而言，观点地产新媒体统计，前三个月金地集团发行了4笔超短期融资券，发行规模40亿元，利率2.60%-2.83%不等；同时4月3日发行20亿元中期票据，利率3.05%-3.55%。

　　此外，3月底金地还宣布成功发行1.11亿元长租公寓ABS。同时观点地产新媒体了解，该公司还申请发行一笔110亿元的小公募债，目前仍未获得上交所通过。

　　这反映出金地集团进入2020年抓住融资利率下行进行了密集发债，反过来仍凸显了到期债务所造成的压力。截止3月底，该公司短期借款微升至33.22亿元，一年内到期的非流动负债则增长17.06%至384.09亿元。

　　一季度末金地集团现金及现金等价物余额为434.48亿元，同比增长5.39%，以此粗略估算，该公司的现金覆盖债务能力较2019年底有所减弱。

　　2019年金地签约销售金额突破2100亿元，这被视为公司重启扩张步伐的一个阶段性成就，在此基础上，今年迎着疫情仍实现282.1亿元销售，同时近期还在东莞、舟山、广州、苏州、杭州等城市加紧拿地，背后是对规模和利润持续增长的渴望。

　　但如何在业务规模不断扩张、财务风险控制之间实现兼顾平衡，这对于金地仍是一个难题。正如凌克近期在致股东函里总结的那句：2020年机遇与挑战并存。